“福泉酒海清香美，味占江淮第一家?！?/p>

這句贊譽(yù)之詞自古以來就指的洋河酒。江蘇洋河是與蘇格蘭威士忌、法國干邑地區(qū)齊名的世界三大濕地名酒產(chǎn)區(qū)。

在洋河酒年報中曾提到洋河酒的悠久歷史，早在人類尚未出現(xiàn)的史前時代，就有生活在雙溝地區(qū)的古猿人吞食了自然發(fā)酵的野果醉倒不醒形成化石，1977年中國科學(xué)院將雙溝鎮(zhèn)的醉猿化石命名為“雙溝醉猿”。

隋唐以前洋河流域一直有人類釀酒的文物出土，直到隋唐洋河酒出現(xiàn)，并隆盛于明清，乾隆皇帝更是對其情有獨(dú)鐘。這是因?yàn)檠蠛泳漆勚乒に囀种v究，采用古法技藝，釀造出的酒精釀料精細(xì)純凈。這種工藝使得洋河酒的口感醇和，香氣悠久。因此，它的頂尖品質(zhì)吸引了乾隆皇帝的關(guān)注，成為了宮廷宴席上的御酒。

1949年7月，地方政府在洋河裕源、祥泰、逢泰、廣泉聚等槽坊基礎(chǔ)上組建“淮海貿(mào)易三分公司洋河槽坊”；1951年9月更名為蘇北行署區(qū)專賣事業(yè)公司洋河酒廠；1953年4月，更名為地方國營洋河酒廠；1979年4月，更名為“地方國營泗陽酒廠”洋河大曲在全國第三屆評酒會上躋身全國八大名酒之列。

此后數(shù)十年間，洋河酒廠歷經(jīng)多次更名與改制，但它始終堅守著對美酒的追求與熱愛。

1997年，當(dāng)洋河這個老牌酒廠因?yàn)轶w制等原因徘徊在歷史低谷、苦無出路的時候，泗陽縣委副書記楊廷棟臨危受命，接掌洋河，1997年5月，洋河酒廠改制為國有獨(dú)資公司，名為“江蘇洋河集團(tuán)有限公司”。

2002年，泗陽縣副縣長張雨柏出任洋河股份總經(jīng)理，此前他曾擔(dān)任泗陽多家國有企業(yè)的負(fù)責(zé)人，在當(dāng)?shù)毓賳T中以“懂經(jīng)濟(jì)”著稱。這被行業(yè)看作是洋河崛起的先兆。

回憶起當(dāng)時的情形，張雨柏依然感慨不已。他購買了72萬股洋河股份，用身家性命作抵押，舉債投資入股。這種破釜沉舟的決心與勇氣，逼得他只能向前不能向后?！懊恐芏加幸粌商焓鞘叩摹！彼f，“睡覺之前一定要干跟工作無關(guān)的事情來分散注意力?！闭沁@種對事業(yè)的執(zhí)著與熱愛，讓洋河酒煥發(fā)出了新的生機(jī)。

就在這樣的領(lǐng)導(dǎo)團(tuán)隊帶領(lǐng)下，洋河酒進(jìn)入了高速發(fā)展時期。

2003年，洋河酒推出了重新研制的“藍(lán)色經(jīng)典系列”名酒。精準(zhǔn)的定位、適合大眾口味的風(fēng)味和優(yōu)良的品質(zhì)，讓這款酒一經(jīng)問世就在市場上炙手可熱，一度成為全國銷量第三，洋河酒成功實(shí)現(xiàn)了破繭重生。2009年11月洋河股份（002304）在深交所A股上市，并且在2010年4月股價一度超過茅臺，達(dá)150元/股。

但是，2023年以來，白酒行業(yè)庫存高企、動銷不暢、消費(fèi)滯后的現(xiàn)象頻發(fā)，行業(yè)整體依然承壓，洋河酒也隨行業(yè)面臨著波動與激蕩。

三強(qiáng)之爭敗下陣

目前，洋河股份已經(jīng)暫時從“白酒第三股”的競爭里敗下陣來。

盡管股價顛簸變幻，但以市值來衡量A股白酒行業(yè)來看，茅臺、五糧液一直斷崖式穩(wěn)坐業(yè)內(nèi)頭兩名位置，第三名卻換了又換。

在“老三爭奪戰(zhàn)”里，洋河曾經(jīng)是一名強(qiáng)有力的競爭者。此前市場上還有兩種聲音來稱呼龍頭酒企，一方喚作“茅五洋”，另一方喚作“茅五瀘”。這也反映出，那個時候洋河股份（ 002304.SZ ）和瀘州老窖（ 000568.SZ ）等次高端白酒品牌劍指高端化的競爭激烈。

回望2020年初，洋河股份的市值還領(lǐng)先于其他全國性次高端酒企；但時至2021年下半年，洋河的市值就與瀘州及山西汾酒（ 600809.SH ）拉開距離，掉隊?wèi)B(tài)勢顯著。

近兩年，瀘州和汾酒的競爭依舊膠著，但熱鬧已經(jīng)不屬于洋河。

與此同時，一些風(fēng)雨謠言開始纏繞在洋河身邊。據(jù)財聯(lián)社報道，2024年1月，有傳聞稱洋河300億私人股權(quán)將被沒收、倒查改制問題，對此洋河向媒體表示以上皆為謠言，準(zhǔn)備報警。當(dāng)月，洋河股價隨大市深跌近17%……

問題是，市場的擔(dān)心從來或不是空穴來風(fēng)。

2023年三季報顯示，當(dāng)年洋河股份前三季度營業(yè)總收入錄得302.83億元，同比增長14.35%；歸母凈利潤102.03億元，同比增長12.47%。

從體量來看，洋河的營收仍然占據(jù)領(lǐng)先地位。同期，瀘州老窖的營收約為220億元，歸母凈利潤卻小幅超過洋河。另一個競爭對手汾酒的營收為近270億元，歸母凈利潤為不到95億元。

換而言之，雖然洋河有穩(wěn)固的營收體量優(yōu)勢，但是利潤卻并不出眾。

從增長速度來看，洋河的劣勢就更加明顯了。數(shù)據(jù)顯示，從2017年到2022年這六個完整的財年，洋河股份的凈利潤同比增長率分別為14.02%、22.61%、-8.99%、1.33%、0.38%、24.98%。而同期，申萬分類下的白酒行業(yè)利潤分別增長了28.14%、26.05%、5.58%、6.34%、18.09%、15.13%。也就是說，大多數(shù)時間里，洋河的利潤增速都慢于行業(yè)平均水平。

利潤率方面，2023年前三季度，洋河股份毛利率錄得75.77%，相比于去年同期略微提升1.23個百分點(diǎn)；凈利率錄得33.75%，同比下降0.53個百分點(diǎn)。利潤表顯示，2023年前三季度，洋河股份營業(yè)成本從之前同期的67.43億元增至73.37億元，其中銷售費(fèi)用從25.43億元暴增到35.62億元。

中泰證券在研報中寫道，凈利率下滑主要因?yàn)楣炯哟蟠黉N力度，促銷費(fèi)用增加。該機(jī)構(gòu)也提示，規(guī)模效應(yīng)下管理費(fèi)用率有持續(xù)優(yōu)化的跡象?？傮w展望全年，預(yù)計洋河費(fèi)用率水平將維持穩(wěn)定。

經(jīng)銷商解約疑竇起

近些年洋河的存貨逐年上漲，甚至比五糧液（ 000858.SZ ）還高。

財報數(shù)據(jù)顯示，洋河存貨從2014年的100億元出頭上升到2022年的約177億元。其中2021年的存貨增長尤為迅速，同比大增13%。反觀瀘州老窖和山西汾酒，這兩家競爭對手2022年的存貨都不到100億元。

洋河的存貨數(shù)據(jù)甚至還超過了五糧液。2023年三季報數(shù)據(jù)顯示，洋河存貨為164.91億元，而營收規(guī)模比洋河大一倍的五糧液存貨為156.27億元。

同花順iFinD收錄的數(shù)據(jù)也顯示，在2019年降至階段性低位后，2021年和2022年洋河庫存量猛增，來到4.6萬噸的歷史最高值。

和洋河一起扛著存貨壓力的，還有經(jīng)銷商。在中國白酒產(chǎn)業(yè)鏈里，酒廠和消費(fèi)者中間還有重要的一環(huán)——經(jīng)銷商。觀測經(jīng)銷商的冷暖，也是投資者衡量白酒股價值的重要參考。

2024年伊始，洋河經(jīng)銷商“扛不動”、出現(xiàn)大規(guī)模解約的說法也在市場流傳。據(jù)《大眾日報》，估算2023年可能有2000多名經(jīng)銷商解約離洋河而去，這樣的大規(guī)模變動很不尋常。洋河股份董秘當(dāng)時也沒有回應(yīng)經(jīng)銷商風(fēng)波消息的真實(shí)性。

不過財報顯示，2023年中，洋河經(jīng)銷商數(shù)量為8461，較年初的8238家其實(shí)有所增加。經(jīng)銷商數(shù)量成為一場企業(yè)和市場各說各話的“羅生門”，更詳實(shí)的數(shù)據(jù)有待2023年報揭曉。

但洋河經(jīng)銷商這兩年的壓力確實(shí)不小。“看似酒廠每年完成任務(wù)，實(shí)際貨品積壓在經(jīng)銷商手上……但在動銷不好的時候，經(jīng)銷商只能低價或者賠本銷售。”一名洋河白酒經(jīng)銷商這樣對媒體說道。

醬酒商標(biāo)陷紛爭

近些年，無論是酒類消費(fèi)者的口味還是資本的追逐，都在向醬香型傾斜。這讓以濃香型為主打的洋河并不占優(yōu)勢。

為此，洋河在醬香賽道進(jìn)行了積極布局。

2016年，洋河股份與貴陽市修文縣人民政府、貴州貴酒有限責(zé)任公司共同簽約，官宣收購貴州貴酒，進(jìn)軍醬香酒領(lǐng)域。歷史報道顯示，這筆交易作價1.9億元。

貴州貴酒被洋河寄予厚望。2021年4月，當(dāng)時的洋河股份副總裁傅宏兵曾經(jīng)公開表示，洋河投資貴州貴酒的原因，除了自身的戰(zhàn)略布局，還看中貴州貴酒的投資價值。傅宏兵盛贊貴州貴酒擁有不可替代和不可復(fù)制的釀酒優(yōu)勢與工藝，另外也是對“醬酒熱”發(fā)展趨勢的順應(yīng)。

天眼查數(shù)據(jù)顯示，2016年股權(quán)變更完成后，目前貴州貴酒集團(tuán)有限公司由洋河股份100%全資擁有。

通過收購拿到醬香型競爭入場券后，洋河還投入了數(shù)億元建設(shè)廠房、提升工藝。反映在報表上，洋河2023年三季報中曾提到，當(dāng)期在建工程期末余額比期初大幅增長72.77%，主要系貴酒項目工程等投入增加所致。

那么貴州貴酒有沒有如愿成為洋河的全新發(fā)展動力呢？2023年9月，貴州貴酒集團(tuán)負(fù)責(zé)人曾經(jīng)對外透露，2022年貴酒營收為4.8億元、2023年上半年為3.02億元。可作對比的是，同期洋河總營收為301.05億元和218.73億元。據(jù)此粗略計算，貴酒對營收的貢獻(xiàn)不到2%。

《騰訊新聞酒韻》在2023年四季度將貴州貴酒和習(xí)酒、郎酒、珍酒、國臺等中上部醬酒品牌及其他中小型企業(yè)對比發(fā)現(xiàn)，貴州貴酒的業(yè)績平平無奇?！百F州貴酒最大的問題還是品牌知名度不高，導(dǎo)致競爭力不足?！?/p>

但樹立品牌力并非一朝一夕，還有很多意想不到的煩惱。在成長為業(yè)績“第二增長曲線”之前，貴州貴酒卻頻頻因?yàn)樯虡?biāo)風(fēng)波登上頭條。

在“醬酒熱”風(fēng)潮里，還有另外一家貴酒——上海貴酒乘著勢頭崛起。上海貴酒背靠“海銀系”資本，歸屬于上市公司巖石股份（ 600696.SH ）。據(jù)財聯(lián)社介紹，上海貴酒已經(jīng)形成覆蓋超高端、中高端、大眾等多元化消費(fèi)需求的貴州真臺酒矩陣。

貴州貴酒和上海貴酒兩家企業(yè)均在營銷上砸下真金白銀，推高貴酒品牌知名度的同時，“兩貴之爭”出現(xiàn)。2019年12月，貴州貴酒將上海貴酒等公司告上法庭，主張后者使用了貴酒等作為核心字號，構(gòu)成了對貴州貴酒企業(yè)名稱的不正當(dāng)競爭。

或許是因?yàn)橘F酒商標(biāo)一直以來都不是貴州貴酒所專屬，一審結(jié)果都沒能讓貴州貴酒如愿。江蘇省南京市中院判定，貴字有強(qiáng)烈的地域?qū)傩裕粡V泛應(yīng)用在企業(yè)字號使用中，因而被告不構(gòu)成不正當(dāng)競爭。2022年6月出爐的江蘇高院二審結(jié)果以事實(shí)不清為由，撤銷了一審判決，案件被發(fā)回重審，“兩貴之爭”回到原點(diǎn)。

商標(biāo)案件紛爭在未來相當(dāng)長一段時間，仍將是貴州貴酒的發(fā)展的一個不能忽視的不確定性因素。

除了醬香酒，洋河還曾經(jīng)布局了紅酒領(lǐng)域，但收效也不明顯。據(jù)2014年《北京商報》的報道，當(dāng)時公司加大紅酒銷售投入，導(dǎo)致成本加大，但超四成的營銷成本增加卻只換來了不到20%的營收增長，還拖累了該板塊的毛利率下跌，可謂得不償失。

無論是醬香酒還是紅酒，洋河想要孵化出新的潛力品牌，投入之余仍需耐心的長久運(yùn)營。

信托理財太“上頭”？

不少投資者被2023年底云南白藥“金盆洗手”不再炒股的新聞?wù)痼@了，因?yàn)樵颇习姿幋饲耙恢背撩猿垂芍敝羶赡晏澚?5億元。其實(shí)很多企業(yè)都有副業(yè)，比如洋河還有另外一個圈內(nèi)稱號——酒企里的理財老手。

與多數(shù)上市公司“求穩(wěn)”偏好低風(fēng)險理財不同，洋河股份近年“迷上了”信托。早在2020年，當(dāng)年公司就持有信托貴州真臺酒余額121億元，遠(yuǎn)高于銀行理財?shù)?9億元。

博取高收益的同時，風(fēng)險總是伴隨在左右。2021年，洋河就“踩雷”了恒大。當(dāng)年12月4日，洋河公告，一筆出資1.9億元、認(rèn)購?fù)断蚝愦筚F陽一項目的信托產(chǎn)品，本金及部分收益到期無法兌付。

恒大風(fēng)險竟然帶翻了酒壇子，這令很多人沒有想到。據(jù)《中國基金報》梳理，當(dāng)時洋河仍持有4只、合計金額近6億元的投向恒大的信托產(chǎn)品。另外，洋河的信托產(chǎn)品組合中還有寶能、陽光城等出現(xiàn)風(fēng)險的房企，合計未到期金額超8億元。

有投資者發(fā)出了靈魂拷問：“這么多真金白銀打水漂，至少要賣十幾萬瓶夢之藍(lán)才能彌補(bǔ)吧？”

在持有的地產(chǎn)信托產(chǎn)品風(fēng)險敞口被媒體關(guān)注到后，2023年5月，洋河股份在答投資者問時明確，公司已停止信托理財業(yè)務(wù)。

除了買信托產(chǎn)品，洋河還曾經(jīng)股權(quán)投資了信托公司。2021年8月，監(jiān)管批復(fù)公告顯示，同意洋河股份受讓民生信托5.9455%股權(quán)。交易完成后，洋河股份將成民生信托第四大股東。天眼查數(shù)據(jù)顯示，目前民生信托第四大股東仍為洋河股份，股比為3.96%。

民生信托有“泛海系”背景。從2020年下半年開始，該公司出現(xiàn)大面積暴雷，兌付問題頻現(xiàn)。

而對于洋河而言，專心發(fā)展主業(yè)的呼聲這兩年愈發(fā)明顯。暫時從“白酒第三股”的競爭里敗下陣來的洋河，離比肩茅臺五糧液的夢想漸行漸遠(yuǎn)。洋河這壇酒在再次開壇時能不能重新香飄四溢？仍待經(jīng)營者用心的陳釀與發(fā)酵。

作 者 | Han